硅料： 明年幾無新增產(chǎn)能，需求強勁、供給有限，供需緊平衡格局有望延續(xù)，明年硅料價格有望維持較高水平。 硅片：一體化企業(yè)補齊硅片產(chǎn)能，新進者產(chǎn)能逐步投放，盈利或有所理性回落，依靠大尺寸等產(chǎn)品升級，龍頭企業(yè)盈利韌性強。 電池： 新技術加速研發(fā)，大尺寸非硅成本低，盈利能力強。組件： 渠道與品牌是核心，成本做助力，龍頭集中度加速提升。 光伏玻璃：受益于裝機增長和雙玻滲透加速，玻璃需求高增長，短期有效產(chǎn)能增量有限，價格有望維持高位。 膠膜： “一超多強”格局延續(xù)，龍頭憑借POE等需求結(jié)構(gòu)性變化增強盈利，未來有望借技術、規(guī)模、成本等優(yōu)勢強化成長確定性。逆變器： 憑借高性價比，全球化布局龍頭廠商將充分受益海外市場份額增長和高毛利紅利。

BIPV開啟新增市場，多項技術降本增效。HJT：工藝精簡、降本空間大，有望成未來發(fā)展方向，新進入者持續(xù)涌入，產(chǎn)能有望快速提升。 BIPV：兼具發(fā)電、建材、投資功能，潛在空間廣闊，預計我國2025年BIPV市場規(guī)模將達583.1億。大尺寸：可提高組件功率，降低非硅成本，是行業(yè)發(fā)展趨勢，各大廠商紛紛推出大尺寸產(chǎn)品。

3、 產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)現(xiàn)狀及盈利剖析

1）硅料： 需求持續(xù)增加，國內(nèi)占比提升

近年來多晶硅需求持續(xù)提升，2019年國內(nèi)多晶硅產(chǎn)量34.2萬噸，同比增長32.0%；全球多晶硅產(chǎn)量50.8萬噸，同比增長13.4%。

早前多晶硅生產(chǎn)技術被國外壟斷，隨著國內(nèi)多晶硅技術的提升，中國光伏級多晶硅產(chǎn)能從2009年開始擴張，占全球比重逐步上升，2017年占全球比重已超50%，2019年國內(nèi)多晶硅產(chǎn)能45.2GW，占全球比重69.2%。

集中度逐步提升，壟斷格局逐漸形成

全球多晶硅市場集中度進一步提升，2019年全球多晶硅市場CR5為61.3%，較2018年提升10.5個百分點。

2018-2019年國內(nèi)硅料產(chǎn)能大規(guī)模擴張，擴張主體主要集中在通威股份、大全新能源、新特能源、保利協(xié)鑫和東方希望等五家企業(yè)，產(chǎn)能釋放成本曲線左移，加上疫情影響，2020年上半年硅料價格下跌，降低硅料廠商擴產(chǎn)意愿，小廠商逐漸退出競爭，國內(nèi)多晶硅產(chǎn)能分布趨于集中，推動行業(yè)形成通威股份、保利協(xié)鑫、大全新能源、新特能源等幾家寡頭壟斷格局。

考慮海外硅料產(chǎn)能退出，以及國內(nèi)硅料環(huán)節(jié)擴產(chǎn)周期需1-2年，明年幾乎無硅料產(chǎn)能擴充，確定性很強。

國產(chǎn)替代加速，海外高成本產(chǎn)能出清

海外多晶硅料廠商如Wacker、OCI等的生產(chǎn)成本較高；2018-2019年上一輪國內(nèi)硅料廠商擴產(chǎn)后，2019-2020年初多晶硅價格進一步下探，今年Q1 OCI的EBITDA率降至-10%，Q2 Wacker的EBITDA率降至10%，而國內(nèi)大全新能源Q1/Q2 的EBITDA率仍可達37.4%和20%，國內(nèi)多晶硅廠商毛利率遠高出海外廠商。

多晶硅料業(yè)務的虧損，使得OCI計劃關停韓國5.2萬噸光伏級多晶硅料產(chǎn)能，Wacker 8萬噸產(chǎn)量亦有計劃減產(chǎn)，海外高成本產(chǎn)能陸續(xù)退出。

顆粒硅可批量使用，仍存問題有待解決

目前硅料環(huán)節(jié)的生產(chǎn)技術主要采用改良西門子法，重資產(chǎn)性質(zhì)強、投產(chǎn)周期長，龍頭企業(yè)通威、大全、特變、協(xié)鑫等電價成本接近，成本優(yōu)勢十分明顯，通過技術工藝改進等微改良方式實現(xiàn)降本是主要選擇。

保利協(xié)鑫的顆粒硅技術已具備商業(yè)化生產(chǎn)條件，經(jīng)投爐驗證結(jié)果顯示，其雜質(zhì)含量（磷、碳、金屬含量）已與太陽能級持平，可批量使用；但仍存在硅粉較多、表面積大易吸附以及加料跳料等問題尚待解決。

2）硅片：產(chǎn)量穩(wěn)步增長，中國占據(jù)絕對份額

硅片產(chǎn)量穩(wěn)步增長。2019年全球硅片產(chǎn)能185GW，全球硅片產(chǎn)量138GW，同比增長20%；中國硅片產(chǎn)能180GW，中國硅片產(chǎn)量135GW，同比增長19.5%。近十年全球及中國硅片的產(chǎn)能和產(chǎn)量快速提升，2010年全球硅片產(chǎn)能和產(chǎn)量僅為33和23GW。

中國硅片產(chǎn)能擴張帶動全球硅片產(chǎn)能增加，其中中國硅片產(chǎn)能占全球的97.3%，占據(jù)硅片的絕對份額，是硅片制造大國。

市場集中度提升，龍頭格局穩(wěn)固

全球硅片行業(yè)產(chǎn)能市場集中度逐年提升，2019年全球硅片CR3/CR5/CR10分別達58.8/72.3/85.4%，市場集中度較高，因硅片環(huán)節(jié)成本端的降低更多的依賴于企業(yè)工藝的改進。

雙龍頭格局穩(wěn)固，截止2019年底，隆基和中環(huán)的單晶硅片產(chǎn)能分別為45GW和30GW，占比37%和25%，呈現(xiàn)雙寡頭格局；龍頭廠商持續(xù)擴產(chǎn)，2020年隆基和中環(huán)單晶硅片產(chǎn)能將分別達到80GW和55GW，市場集中度將進一步提升。

單晶趨勢明顯，廠家補齊硅片產(chǎn)能

硅片單晶趨勢明顯，市占率穩(wěn)步提升。2019年單晶硅片市場占比達65%，其中P型單晶占比60%，同比提升20.5pct，N型單晶占比5%，與2018年基本持平；隨著下游對單晶產(chǎn)品需求增大，單晶硅片市場占比將持續(xù)提高，硅片單晶趨勢明顯，CPIA預測到2022年單晶硅片占比將提升至80%，我們預測進度或更快。

盈利高企推動擴產(chǎn)，廠家補齊硅片產(chǎn)能：2020-2021年各大廠商進入新一輪硅片擴產(chǎn)周期，其中主要硅片企業(yè)如隆基、中環(huán)、上機、京運通分別擴產(chǎn)20GW、30GW、8GW、12GW；而一體化廠商晶科、晶澳分別擴產(chǎn)10、7GW；新進入者通威擴產(chǎn)7.5GW。硅片行業(yè)的高盈利或?qū)㈦S著各大廠商硅片產(chǎn)能的順利釋放逐步回歸至合理水平

3）電池：全球產(chǎn)量持續(xù)增長，國內(nèi)占比超七成

2019年全球晶硅太陽電池片總產(chǎn)能210.9GW，同比增加21.3％；總產(chǎn)量140.1GW，同比增加23.3% 。全年行業(yè)產(chǎn)能利用率66.4％，較2018年有所上升，主要原因是全球組件需求大幅增加催生電池片需求，且產(chǎn)能利用率較低的落后產(chǎn)能在價格快速下跌時退出市場，產(chǎn)量主要集中在產(chǎn)能利用率較高的電池片龍頭企業(yè)。

從產(chǎn)能分布上看，全球電池片產(chǎn)能主要集中在東亞，其中中國大陸產(chǎn)能占比超過70%，2019年底國內(nèi)太陽能電池片產(chǎn)能163.9GW，同比增長28%；2019年國內(nèi)太陽能電池片產(chǎn)量110.3GW，同比增長28%。

格局較分散，集中度有望提升

國內(nèi)電池片產(chǎn)能較分散，截至2019年底，產(chǎn)能占比第一的通威市占率僅11%，排名前十企業(yè)的產(chǎn)能合計占比約60%。龍頭企業(yè)紛紛提出擴產(chǎn)計劃，預計到2020年底，愛旭、隆基、通威、天合、晶澳的電池片產(chǎn)能將達36GW、35GW、30GW、22GW、18GW，屆時預計CR10有望提升至66.2%，集中度提升。

技術百家爭鳴，轉(zhuǎn)換效率加速提升

目前P-PERC電池仍是主流的高效電池技術，產(chǎn)業(yè)界在在電池片環(huán)節(jié)已經(jīng)開始商業(yè)化探索的其余路線還有N-PERT、NTopcon、HJT和IBC等路線及其組合方案。通過國產(chǎn)替代、規(guī)模效應等，HJT和Topcon等初始投資有望下降較大幅度，良率和效率隨量產(chǎn)線的增加也有望繼續(xù)提升；IBC仍處于研發(fā)階段，國內(nèi)尚未量產(chǎn)。

大尺寸非硅成本低，盈利能力強

成本下降是實現(xiàn)光伏平價的關鍵。大尺寸意味著硅片面積增大、電池瓦數(shù)增多、組件功率提升、度電成本下降；同時在電站端，可以減少組件數(shù)量，大幅度減少建設用地、支架長度等，降低物流運輸成本、現(xiàn)場施工成本等。根據(jù)測算，210電池的非硅成本有望較常規(guī)尺寸電池片的下降0.05元/W以上，帶來凈利率提升，將顯著提升ROIC水平。

主要企業(yè)新上產(chǎn)能均為210向下兼容。愛旭明年計劃24GW210mm和182mm產(chǎn)能，10GW166mm產(chǎn)能，剩下2GW是158.75mm產(chǎn)能，大尺寸占比達94.4%。通威股份明年出貨目標在35GW左右，只有5GW是多晶和小尺寸單晶，大尺寸占比達85.7%。大尺寸電池的良品率從此前的92-93%提升到現(xiàn)在的95%，未來有望提升至97%、98%左右。

4）組件：全球產(chǎn)量逐年增長，中國占比超7成

全球組件產(chǎn)能 和 產(chǎn)量逐年增長 。2019年 全 球 組 件 產(chǎn)能218.7GW，同比增長14.8% ；全 球 產(chǎn)量138.2GW，同比增長19.34%；國內(nèi)組件產(chǎn)量98.6GW，同比增長16.96%；產(chǎn)量增速放緩主要系中國市場下滑影響。

可以看到，2019年國內(nèi)組件產(chǎn)量占全球產(chǎn)量71.34%，為避免關稅等，部分組件產(chǎn)能在東南亞地區(qū)。

前十企業(yè)格局穩(wěn)定，鮮有新進入者

組件環(huán)節(jié)具備品牌和渠道的壁壘，需要持續(xù)耕耘，近些年來鮮有新進入者擠入到全球組件前十廠商的行列中。在前十名企業(yè)中除First Solar和韓華之外，其他均為中國企業(yè)。晶科能源已經(jīng)連續(xù)四年組件全球銷量第一，隆基股份的上升勢頭非常猛。

渠道與品牌助力，龍頭集中度提升

組件直面終端電站，兼具消費品和工業(yè)品屬性，對企業(yè)的銷售能力要求高，渠道銷售的重要性明顯。

組件試用期可達25-30年，售后保質(zhì)期約20年，客戶重視組件企業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量，使用知名組件品牌更易獲得銀行融資和無追索權貸款。

隨著光伏需求市場的全球化，國內(nèi)組件轉(zhuǎn)為外銷驅(qū)動，龍頭組件企業(yè)具備渠道、品牌、成本等優(yōu)勢，組件環(huán)節(jié)集中度逐步提升，CR10占比由16年的39%上升到19年的57.6%。疫情影響下，龍頭企業(yè)抗風險能力更強，預計2020年行業(yè)集中度將更進一步提升。

疊瓦有效提升組件效率，良率和專利問題有待解決

疊瓦可大幅提升轉(zhuǎn)換效率，良率和設備投資拉高封裝成本。較常規(guī)組件，疊瓦組件量產(chǎn)功率可提升10%-12%，主要因減少封裝留白的電池數(shù)量增加，以及焊帶取消和電池片切小帶來的電流損耗減少(一般將常規(guī)電池切成5/6片，單片電池電流僅為原來的1/5或1/6)。電池間用導電膠連接，電阻比焊帶低，功率損耗降低。疊瓦組件產(chǎn)線需在傳統(tǒng)產(chǎn)線前端增加激光切割、涂膠和疊片三個步驟，焊接上也有所改動。疊片和焊接對設備精度要求非常高，是限制疊瓦良率的核心環(huán)節(jié)。目前疊瓦組件設備投資額約2億/GW(傳統(tǒng)組件約0.7-0.8億/GW)。疊瓦在功率增益、BOS成本、抑制熱斑、硅片輕薄化等方面具有其他技術無法比擬的優(yōu)勢。

專利保護短期阻礙疊瓦放量。疊瓦專利分為設計專利和工藝專利，設計專利主要由日本信越持有，現(xiàn)已過期；SunPower和Solaria掌握核心工藝專利。國內(nèi)東方環(huán)晟獲得Sunpower專利授權，賽拉弗、協(xié)鑫集成獲得Solaria專利授權，協(xié)鑫集成還通過收購Sunedison獲得專利授權， 國內(nèi)其他企業(yè)也在自主研發(fā)疊瓦技術，可通過改變疊瓦排列順序等方式規(guī)避專利。

5）光伏玻璃：雙玻滲透加速，玻璃需求高增長

經(jīng)測算，生產(chǎn)1GW單玻組件所需的光伏玻璃原片6.3萬噸，而生產(chǎn)雙玻組件所需的2.5mm光伏玻璃原片9.6萬噸， 2.0mm光伏玻璃原片7.8萬噸。2.0mm雙玻組件比單玻組件對光伏玻璃原片的需求高23.8%。

考慮未來全球裝機需求的增長和雙玻組件滲透率的提升，同時考慮2.0mm薄玻璃技術逐步成熟的占比，我們預計2021年 和2022年光伏玻璃原片需求量將達1101.33和1559.95萬噸，同比分別增長37.13和41.64%。

集中度提升，價格維持高位

2006年，隨著光伏行業(yè)的快速發(fā)展，國內(nèi)光伏玻璃行業(yè)在需求和利潤的雙重驅(qū)動下開始起步，經(jīng)過十余年的成長，目前我國已成為全球主要的光伏玻璃生產(chǎn)國，國內(nèi)光伏玻璃的產(chǎn)能和產(chǎn)量占到全球的90%以上。

2020年7月以來，光伏玻璃價格上調(diào)四次，目前2.0mm鍍膜平均價為34元/平，3.2mm鍍膜平均價為42元/平。由于海內(nèi)外需求旺盛，光伏玻璃產(chǎn)能受指標限制且新產(chǎn)能投放周期較長，即使短期有部分浮法玻璃背板的使用，短期供需緊張仍難有較大改善；預計明年價格或?qū)⒕S持高位。

龍頭加速擴產(chǎn)，強者恒強

信義光能和福萊特分別為全球第一大和第二大光伏玻璃生產(chǎn)商。截至2019年底，光伏玻璃產(chǎn)能分別為7800噸/日和5400噸/日，占國內(nèi)光伏玻璃總產(chǎn)能的比例分別為29.5%和20.4%。

信義光能分別在今年三季度初和三季度末在北海各投入1000噸/日光伏玻璃產(chǎn)線，屆時總產(chǎn)能將達9800噸/日；明年安徽蕪湖四條1000噸/日產(chǎn)線有望投產(chǎn)。而福萊特也將于今年年底在越南投產(chǎn)一條1000噸/日的產(chǎn)線，屆時總產(chǎn)能將達6400噸/日；明年越南二線1200噸/日產(chǎn)線和安徽鳳陽四條1200噸/日產(chǎn)線有望投產(chǎn)。

信義光能和福萊特兩家龍頭光伏玻璃公司的毛利率水平優(yōu)異，高于二、三線企業(yè)10-20PCTs。光伏玻璃為技術和資本雙密集型行業(yè)，先發(fā)優(yōu)勢、規(guī)模優(yōu)勢、資源優(yōu)勢和客戶優(yōu)勢等構(gòu)筑的行業(yè)壁壘突出。

6）膠膜：市場集中度高，福斯特市占率遙遙領先。

7）逆變器：新增裝機+存量替換拉動出貨量增長。

4 新技術如火如荼，平價未來已來

1）HJT：轉(zhuǎn)換效率更高，有望成為未來發(fā)展方向

HJT技術：HJT電池具有本征非晶層的異質(zhì)結(jié)（Heterojunction with Intrinsic Thin-Layer），是一種利用晶體硅基板和非晶體硅薄膜制成的混合型太陽電池。其以N型單晶硅片為襯底，在硅片正面依次沉積本征非晶硅薄膜、N型非晶硅薄膜，背面依次沉積本征非晶硅薄膜、P型非晶硅薄膜，摻雜非晶硅薄膜兩側(cè)分別沉積透明導電氧化物薄膜（TCO），在TCO兩側(cè)頂層形成金屬電極。

HJT電池技術轉(zhuǎn)換效率更高：根據(jù)CPIA統(tǒng)計，2019年規(guī)?；a(chǎn)的異質(zhì)結(jié)電池(HJT)平均轉(zhuǎn)換效率達到23%，高于主流PERC技術路線電池，并且未來五年轉(zhuǎn)換效率有望繼續(xù)提升至25.5%以上。

工藝流程精簡，降本空間大

HJT太陽能電池的工藝流程精簡，主要包括清洗制絨、非晶硅沉積、TCO膜沉積和電極制作。目前HJT生產(chǎn)過程對設備、材料等要求更高，成本也更高，但降成本空間大。

多數(shù)廠商持續(xù)跟進，預計產(chǎn)能將超100GW

HJT電池商新進入者：2020年8月山煤國際預備擴產(chǎn)1GW HJT產(chǎn)能，2020年9月安徽華晟預計擴產(chǎn)500MW HJT產(chǎn)能，HJT電池新進入者的核心壁壘在于HJT技術、運營及銷售團隊，在各地地方政府的推動下，未來新進入者數(shù)量會越來越多。

HJT電池未來產(chǎn)能展望：隨著新進入者的持續(xù)涌入，未來HJT電池產(chǎn)能有望不斷擴張，根據(jù)Solarzoom預計，2020年末HJT產(chǎn)能預計達到3-5GW，2021年末達到10-20GW，2022年末達到50GW以上，2023年末預計產(chǎn)能將超過100GW。

2）BIPV：光伏建筑一體化，兼具發(fā)電、建材、投資功能

BIPV即光伏建筑一體化，是光伏系統(tǒng)本身作為建筑物的一部分形成的太陽能光伏發(fā)電系統(tǒng)；BAPV是指在現(xiàn)有建筑上安裝的太陽能光伏發(fā)電系統(tǒng)。BIPV既具有發(fā)電功能，又具有建筑構(gòu)件和材料功能，起到受力、遮風、擋雨、隔熱的作用，甚至可以提升建筑物的美感，BIPV業(yè)主還能通過自發(fā)自用和余電上網(wǎng)獲得投資回報。

BIPV按材料不同可分為晶硅光伏組件和薄膜光伏組件等；按建筑類型不同可分為光伏屋頂或墻體、光伏幕墻、光伏采光頂和光伏遮陽板等；按應用對象不同可分為戶用BIPV和工商業(yè)BIPV等。

潛在空間廣闊，千億藍海起航

投資收益改善和綠色補貼政策催生全球百億美元市場。根據(jù)Grand View Research發(fā)布的數(shù)據(jù)，2019年全球BIPV市場規(guī)模為131億美元，預計2020年將達到148億美元，2020-2027年每年復合增長率為23.1％。

國內(nèi)BIPV規(guī)模化發(fā)展條件具備，千億藍海潛力待挖。據(jù)中國建筑科學研究院太陽能應用研究中心測算，目前我國既有建筑面積可安裝光伏400GW，每年竣工建筑面積可安裝40GW，潛在市場空間達千億元?；谖磥碇袊晷略隹⒐っ娣e進行增量空間測算，到2025年中國BIPV的增量市場規(guī)模和年復合增長率將分別達到583.1億元和40.4%。

特斯拉爆款光伏屋頂掀BIPV風口

2019年四季度，特斯拉發(fā)布太陽能屋頂明星產(chǎn)品第三代Solar Roof，外形和綜合成本優(yōu)勢明顯。Solar Roof外形與普通磚瓦類似，自然美觀，表面為帶紋理玻璃，內(nèi)嵌光伏電池。與光伏組件Solar Panel+新建屋頂方案相比，Solar Roof一體化方案每平米和每瓦造價分別降低370元和6.89元；與純屋頂相比，Solar Roof新增造價為7.08元/W，美國居民電費為1.4元/kWh，大約5年可收回成本，遠短于25年使用壽命。

國內(nèi)BIPV市場方興未艾，進程明顯加速

BIPV經(jīng)濟性提升刺激自發(fā)性投資需求，企業(yè)競爭帶動產(chǎn)品迭代，國內(nèi)分布式發(fā)電中BIPV有望成為新熱點。

各大廠商紛紛推出大尺寸組件產(chǎn)品

順勢而為，各大組件廠商推出大尺寸產(chǎn)品。2020年下半年，光伏產(chǎn)業(yè)鏈供應緊張導致主流尺寸產(chǎn)品成本上升，大尺寸產(chǎn)品與主流產(chǎn)品之間成本差距相對縮小，為182mm、210mm大尺寸產(chǎn)品的推廣帶來了市場空間。繼隆基股份、晶科能源、晶澳科技于2020年11月份力推182mm組件之后，近期天合光能與中環(huán)股份簽訂65億元210mm組件采購合同，并與通威股份共同投資150億元用于生產(chǎn)210mm系列相關光伏產(chǎn)品。